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高华证券:绘制资本账户改革路线图

2019-10-09 19:01:45来源:励志吧0次阅读

高华证券:绘制资本账户改革路线图 2013-06-07 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

基本观点:中国承诺加速资本账户开放,并可能与利率和汇率改革同步推进。资本管制一直以来有效维持着国内与离岸利率间的差异。我们认为全球利率正常化将推动改革加速。短期内,允许外汇市场波动性上升(包括浮动区间扩大)、扩大海外投资渠道以抵消资本流入压力,以及进一步发展离岸人民币市场可能是改革的优先领域。

中国已表示今年将制订出协调推进资本账户开放蓝图。这是多年来对资本流动采取极为谨慎的态度后,中国首次提出明确的政策方向。尽管部分管制措施已逐步放松,但法律框架仍是“原则禁止”而非“原则允许”。在资本账户的不同类别中,直接投资最为开放,其次是银行资金往来(国际收支表的“其他投资”项目下)。另一方面,证券投资仍极为有限(图表1)。

为何下决心加速资本账户改革?最近几年新兴市场一直谨慎管理资本流动。部分新兴市场实际上重新采取了资本管制措施以缓解全球低利率环境带来的资本流入,而IMF也呼吁对待资本账户开放采取更为审慎的态度。但中国却出现了一些支持加速开放资本账户的言论。

资本管制在阻止资本流动方面效果减弱。最近几年资本流动的波动性较大,并为人民银行消除资本流动影响带来了压力。这意味着资本管制在阻止资本流动方面效果减弱。此外,如我们此前强调指出的,居民外汇头寸也可能带来大规模的本币流入,这是近期监管措施的目标所在(参见2013年5月7日发表的中国经济简评:

近来的资本流入与外管局新规)。人民银行仍维持着国内与离岸人民币短期利率间的差异(参见2013年3月21日发表的中国经济简评:央行货币政策:仍在掌控之中),但这是通过大规模的外汇和国内货币市场操作来实现的。

支持人民币国际化、分散外币风险的需求上升。中国是国际债权人,净国际投资头寸约占GDP的21%,且境外资产多以外币计价。因此美元一旦贬值,中国将面临估值损失。此外,私营部门仍持有外汇空头头寸,这意味着美元一旦升值,私营部门则可能遭受损失。人民币国际化在一定程度上旨在降低这种货币错配带来的外汇风险。但只有在与国内人民币市场相关联时,离岸人民币市场的规模才可能扩大。

实现国内储蓄多样化的紧迫性。国内大量的储蓄和有限的投资渠道令中国房地产市场过热加剧。资本外流逐步放松可以有效地将国内储蓄转移至海外市场,从而更好地分散风险并缓解国内的房价压力。

资本账户改革步骤——与国内改革相互配合,无明显的先后顺序我们预计政府的资本账户改革计划将确立优先领域并且改革进程可能加速,但改革顺序可能仍不明确。迄今为止,人民银行并没有像人们的传统观点那样在利率和汇率市场化之后再实施更重大的资本账户改革,而是采取了同步改革的做法,他们认为需要在通过放开管制来改善价格信号与资本流动的潜在风险之间进行权衡。此外,鉴于经济规模和管理货币状况的可用工具,即使在资本流动放开之后,中国国内利率也不会受到全球流动性大量涌入的冲击,并且中国的雄厚财力(包括贸易顺差和外汇储备)也为管理下行风险提供了充分缓冲。

关于改革次序的讨论可能会持续;同时,我们认为短期改革可能侧重于多方面的继续推进。我们将改革领域分为四类,并在图表2中列出了这些改革之间的内在联系。图表3概括了最近的进展并指出了今后可能实行的举措。

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